L'Eurozone en passe de s'émanciper

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18 avril 2017

Rubrique : L'analyse de Jean-François Gilles

Les dernières publications continuent de refléter la vigueur des économies de l’Eurozone : cette semaine encore en ajoute au moulin et cette tendance se renforce alors que les premières hésitations se manifestent aux États-Unis.

Qui plus est, les premiers chiffres des entreprises pour le T1 montrent qu’enfin la micro suit la macro.

Bref tout serait bien, et les marchés de l’Eurozone sans doute 5% plus haut, s’il n’y avait cette incertitude électorale. 

Ainsi l’indicateur anticipé allemand Sentix est sorti cette semaine à 23,9, au plus haut depuis août 2007, la situation actuelle à 28,8 pour le global est au plus haut depuis janvier 2008, ce sont des niveaux exceptionnellement bons.

Qui aurait pu prévoir une telle reprise économique il y a un an pour notre zone, de trimestre en trimestre le processus de reprise se solidifie et se renforce. Les perspectives sont aussi à des niveaux très favorables, ce qui est surprenant car au niveau global ce n’est pas la règle. Ainsi on peut dire que d’une certaine façon l’Eurozone s’émancipe un peu du reste du monde et la croissance y devient autoentretenue.

La force de l’Eurozone se retrouve également dans la première économie de la zone. Là, la situation actuelle, à 59, est à des niveaux caractéristiques d’un boom économique. Les perspectives sont stables, l’économie allemande va bien mais elle doit maintenant gérer un risque de surchauffe.

La surprise Sentix du mois est une forte baisse des perspectives économiques pour les États-Unis. Alors que Mr Trump essaye de faire « America great again » avec usage répété de superlatifs, ce sont l’Eurozone et l’Asie qui vont clairement mieux que l’économie américaine. L’indicateur baisse de 33,6 à 26,7, la situation actuelle de 47,8 à 45, ce qui reste encore très élevé, mais les perspectives retombent à 9,6 contre 20,3 en mars et proches du niveau précédent l’élection présidentielle.

L’autre indicateur allemand publié cette semaine, le ZEW, nous dit la même chose.

Pour l’Allemagne, 12,8 (+2,4), pour la France 9 (+11,6), pour l’Eurozone 25,6 (+8,5) mais pour les États-Unis 31,2 (-6) et pour la Grande-Bretagne -45,7 (-4,2). L’Italie voit aussi ses perspectives s’améliorer à 0,5 (+7,9).

La production industrielle en Eurozone a cependant été faible au début du T1, +0,3% en janvier mais -0,3% en février, elle pourrait avoir reculé un peu au T1 après +0,9% au T4 2016, mais par contre la construction qui n’est pas incluse dans la production industrielle, a fait un début d’année tonitruant et les immatriculations de véhicules dont nous avons les chiffres du T1 progressent de +3,5% après +1,2 au T4 2016.

En prenant en compte tous ces éléments, le T1 de l’Eurozone pourrait être identique au T4 2016 à +0,5%, ce serait un vrai signal d’accélération. 

Aux États-Unis, les chiffres de la semaine ont été bons.

Les offres d’emplois JOLTS (Jobs Opening), si importantes pour la Fed, sont ressortis en février supérieures aux attentes (5 743 k vs consensus 5 650 k) tandis que les demandes hebdomadaires d’allocations chômage ont progressé moins que prévu (234k vs 245 attendu).

L’indice de confiance de l’Université du Michigan est ressorti en avril au dessus des prévisions à 98 (96,9 en mars et un consensus à 96,3). 

Les économistes canadiens du BCA analysent la situation économique actuelle de la façon suivante : nous sommes toujours dans la phase de reflation et d’accélération économique qui a commencé à la mi 2016 sous l’influence des facteurs suivants :

  • Le frein économique qu’a représenté le plongeon des investissements dans le secteur des matières premières est terminé. Les dépenses américaines de capex du secteur énergie avaient par exemple chuté de 70% entre le T2 2014 et le T3 2016, ôtant 0,7% au PIB américain. L’effondrement des pays émergents exportateurs de matières premières comme le Brésil et la Russie a encore été plus sévère.
  • Ceci a entraîné un effet global de déstockage dont nous sommes entrain de sortir. Aux États-Unis, les stocks ont eu une contribution négative au PIB 5 trimestres d’affilée à partir du T2 2015, c’est la plus longue série depuis les années 1950. Le Royaume-Uni, l’Allemagne et le Japon ont connu aussi des réductions de stocks notables.
  • Les craintes d’un « hard landing » en Chine et d’une dévaluation désordonnée du Yuan disparaissent sous l’effet du stimulus fiscal mis en place par le gouvernement chinois.
  • La phase d’austérité fiscale est maintenant derrière nous. La politique fiscale est même devenue en 2016 expansive pour la première fois depuis 2010. Ceci est vrai aussi bien pour les États-Unis que pour l’Eurozone et le Japon.
  • Les conditions financières s’améliorent dans la plupart des économies, donnant une impulsion à la croissance. Aux Etats-Unis par exemple, les taux « High Yield » (Junk bonds) sont passés d’un pic de 10,2% en février 2016 à 6,3% à présent. La hausse des marchés boursiers et des prix immobiliers a aussi contribué à l’amélioration du moral des ménages.

Ce sont tous ces éléments qui permettent à  BCA d’être raisonnablement optimiste pour les 12 prochains mois. Ce retour de la confiance provoque un retour des investissements qui se reflète dans les hausses des carnets de commandes manufacturiers. Qui plus est l’amélioration des conditions financières au cours des 12 derniers mois est un indicateur avancé de 6 à 9 mois du cycle d’investissement, ce qui conforte l’optimisme pour le reste de 2017.

Pour la suite, 2018, 2019, BCA est plus circonspect car les prix des maisons ne peuvent monter indéfiniment plus vite que les loyers et les salaires, que les taux corporate et high yield ne peuvent continuer à baisser, qu’à un moment le marché immobilier se stabilisera alors que les taux remonteront.

Pour l’Eurozone, BCA trouve l’horizon à 12 mois très dégagé. La progression des crédits au secteur privé à 2,5% en ce début d’année peut sembler peu spectaculaire, c’est cependant la plus rapide depuis juillet 2009 et une nouvelle accélération semble probable dans les mois qui viennent compte tenu de la confiance accrue des chefs d’entreprises, de la hausse des demandes de crédits et de la réduction des créances douteuses. 

Dans cette situation les épisodes géopolitiques continuent à apporter des tensions sur les marchés. A l’approche des élections présidentielles, les incertitudes concernant l’issu du vote se sont renforcés cette semaine avec la forte progression dans les sondages de Mr Mélenchon. L’indice de perception du risque calculé par Natixis qui était à 20,1% le vendredi 7 avril est monté à 36,9% jeudi 13 et l’or a progressé de 2,28% sur la semaine à 1283$/once. Une autre mesure de ces inquiétudes, le spread Allemagne-France sur le 10 ans est remonté à 73,1 bp pas très loin du record de 79,2 bp établi le 21 février. 

Cette échéance arrive alors que les investisseurs américains, après avoir été vendeurs des ETF actions européennes 11 mois d’affilée en 2016, reviennent à l’achat et à des niveaux les plus élevés depuis octobre 2015. Sur les décisions de QE de la BCE, ils avaient été gros acheteurs au T1 2015, puis 2016 avait été une suite de rachats et depuis 3 mois il y a une accélération des souscriptions actions européennes dans le même temps que de modestes rachats sur les actions américaines. Les tendances ont donc l’air de s’inverser.

Une des raisons de ce mouvement pourrait être le retour à une progression des résultats des entreprises en Europe pour la première fois depuis 7 ans. Nous venons de traverser 6 années consécutives de révisions à la baisse des prévisions de bénéfices en Europe, entre près de 10% et 15% pour atterrir à un résultat final négatif ou proche de 0%.

Mais cette année les prévisions du consensus ont été revues de 14% à 14,4%, ceci pour la deuxième fois de la dernière décennie et encore 2010 n’était en hausse que par effet de base (très forte chute finale en 2009).

Ces révisions à la hausse ont trois moteurs :

  1. Les matières premières
  2. L’inflation, modeste, qui revient en Eurozone
  3. Les marchés émergents

Ceci est devenu très lisible sur les publications du T4 2016, les meilleures depuis 6 ans et le momentum des bénéfices est au plus haut depuis 7 ans. 

Pour le T1 2017, les premières publications, qui nous concernent comme LVMH (FCP Mon PEA) ou Thermador (Erasmus Mid Cap Euro) vont dans le même sens. En dehors de nos portefeuilles, Daimler et Faurecia ont également fait d’excellentes publications.

Dans cette semaine écourtée, Frédéric a cédé CaixaBank en réalisant un profit rapide pour Erasmus Mid Cap Euro. Il n’y a pas eu de mouvements sur nos autres fonds. 

Bonne semaine à tous.