Point d'inflexion?

  -  Les commentaires de nos équipes

04 novembre 2019

Rubrique : L'analyse de Jean-François Gilles

Si les places boursières américaines comme européennes ont atteint de nouveaux plus hauts cette semaine c’est parce que d’une part la Federal Reserve a répondu à leurs attentes, tant sur le fond en décidant une nouvelle baisse des taux directeurs que sur la forme en indiquant que désormais les taux étaient adéquats par rapport à la situation économique et que d’autre part diverses publications économiques ont entretenu l’espoir que le ralentissement économique en cours avait touché son point d’inflexion.

Comme déjà mentionné dans nos lettres précédentes, ce sujet est désormais essentiel. A leurs niveaux actuels les marchés ne peuvent se maintenir, voire progresser modérément qu’à la condition que les publications des semaines et mois à venir apportent la confirmation que nous sommes au plancher sur lequel les économies vont désormais rebondir.

Lors de son meeting des 29/30 octobre, a comme attendu baissé la cible de son taux directeur de 25 bp à 1,50/1,75%. Son président Jerome Powell a précisé qu’il s’agissait là plus d’une stratégie d’assurance contre les risques de guerre commerciale découlants des incertitudes des négociations en cours, du recul industriel américain et global, des problèmes géopolitiques et du ralentissement de la croissance mondiale. La persistance d’une inflation faible permet à la Fed une telle décision appréciée, y compris pour ses justificatifs, par les marchés. La Fed indique qu’elle est désormais data dépendante et que sans changements dans les données publiées, les taux directeurs sont désormais appropriés.

Le PIB américain a progressé de 1,9% en rythme annualisé au T3, au-dessus du consensus de 1,6% mais sous les niveaux des trimestres précédents. Sur un an sa progression est de 2% après 2,3% après le T2. La consommation reste à un niveau élevé de 2,9% et l’investissement résidentiel repart pour la 1ère fois depuis le T4 2017, avec une forte progression des dépenses publiques cela compense le recul de l’investissement des entreprises (-3% en rythme annuel), le déficit commercial (-0,1%) et la réduction des stocks (-0,1%).

La consommation des ménages représente à elle seule toute la croissance américaine au T3 puisque le total des autres composantes est 0. Elle repose sur une hausse de la consommation de 3,9%, soit 2,6% en termes réels, qui proviennent d’une part des hausses de salaires et de pouvoir d’achat et d’autre part de l’augmentation du nombre de travailleurs. Le revenu disponible progresse de 3,5% sur un an et le taux d’épargne passe de 8,1% à 8,3%, bien au-dessus de celui du cycle précédent.

Le rapport sur l’emploi d’octobre publié vendredi a été excellent, en particulier compte tenu de l’impact négatif de la grève chez General Motors :

  1. Création de 128k postes en octobre (consensus 85k) et révisions de +45k (septembre +44k à 180k et août +51k à 219k) qui amènent la moyenne 3 mois à 176k. L’impact GM est estimé à -42k postes.
  2. Le taux de chômage monte de 3,5% à 3,6%, restant proche de son plus bas de 50 ans car le taux de participation monte de 0,1ù à 63,3% au plus haut depuis août 2013.
  3. Le taux de salaire horaire moyen augmente de 0,2% m/m et de 3,0% y/y, ce qui compte tenu de l’inflation actuelle assure une hausse du pouvoir d’achat de plus de 1%.
  4. Le taux de participation des « prime working age « (25-54 ans) passe de 82,6% à 82,8% au plus haut depuis janvier 2007.

Seule ombre au tableau, l’ISM Manufacturing d’octobre se contracte à nouveau à 48,3% même s’il augmente par rapport à septembre (47,8). Les nouvelles commandes enregistre 49,1%, une amélioration vs septembre (47,3%) mais toujours un ralentissement confirmé par la production 46,2% vs 47,3%. Les carnets de commandes reculent à 44,1% vs 45,1%.

Les commentaires des répondants reflètent cette amélioration mais restent plus prudents qu’optimistes. Octobre est le 3ème mois de contraction et les carnets de commandes continuent de se réduire.

Le commerce international demeure le problème principal et la croissance offre à court terme peu de visibilité.

Sur 18 secteurs industriels, 5 sont en croissance en octobre : les fournitures, les matériaux d’imprimerie, l’agro-alimentaire, boissons te tabac, les industries du bois et les ordinateurs et produits électroniques, 12 secteurs sont en contraction et un stable. 

Les économies de l’Eurozone n’ont pas fourni de mauvaises surprises et les chiffres du PIB du T3, à 0,2%, s’ils sont modestes, sont cependant sortis au-dessus du consensus de 0,1%, comme celui de la France à 0,3% contre des attentes à 0,2%. La Belgique et l’Espagne (0,4%) font bien mais l’Autriche est à la traîne (0,1%) alors que les chiffres allemands et italiens sont encore attendus.

L’inflation en Eurozone a reculé de 0,8% en septembre à 0,7% en octobre à la suite du recul des prix de l’énergie et le taux de chômage est resté stable à 7,5%.

L’Economic Sentiment Indicator (ESI) de la Commission Européenne recule en octobre à 100,8 vs 101,7 en septembre. C’est le 16ème recul des 20 derniers mois et l’indicateur est au plus bas de 57 mois. La faiblesse de l’Allemagne est confirmée (99,2 vs 99,4) et la France résiste mieux (103,4 vs 103,5). Sur 4 mois, le recul de la France est de 0,5, celui de l’Allemagne de 1,0 et celui de l’Italie de 1,6.

Une autre bonne mesure des changements en cours au sein de l’Eurozone a été calculée par Bruno Cavalier (Oddo BHF). Les PIB moyen 2015-2017 étaient de 2,1% pour l’Allemagne, 1,5% pour la France, 1,3% pour l’Italie et 3,3% pour l’Espagne ; au S1 2019 et en taux annualisé ils sont à 0,6% pour l’Allemagne, 1,3% pour la France, 0,4% pour l’Italie et 1,9% pour l’Espagne. Dans le même temps le chômage allemand est passé de 5,0% à 3,1%, le français de 10,3% à 8,5%, l’italien de 12,3% à 9,5% et l’espagnol de 24,2% à 13,8%.

L’enquête mensuelle de conjoncture auprès des ménages de l’INSEE d’octobre 2019 est stable après 9 mois de hausse. A 104 l’indicateur demeure au-dessus de sa moyenne de longue période !100). Le solde d’opinion des ménages quant à leur situation financière est stable et la proportion des ménages estimant qu’il est opportun de faire des achats importants augmente légèrement, elle est nettement au-dessus de sa moyenne.

En octobre, la part des ménages qui considèrent que le niveau de vie passé en France s’est amélioré au cours des 12 derniers mois augmente de nouveau et gagne 2 points, il est lui aussi au-dessus de sa moyenne.

Capital Economics estime que le Global PMI est resté en octobre inchangé par rapport à, son niveau de 49,7 en septembre. Il y aurait donc fin de la détérioration. Ceci est conforté par le fait qu’il semble probable qu’au niveau global les nouvelles commandes à l’exportation aient progressé en octobre. Après un bond en juillet, le commerce mondial a à nouveau progressé en août, mais ceci ne nous semble pas un indicateur suffisamment robuste pour annoncer une reprise, les exportations restant en recul de 1% sur un an. Par contre la situation semble ne plus se dégrader même si elle peut rester faible à court terme. Là encore, faut-il considérer cette stabilisation comme un point d’inflexion ? 

Même question pour les flux qui deviennent positifs sur les equities : faiblement aux États-Unis +1,0 milliard$ et au Japon +0,9 mais pour la 3ème semaine de collecte consécutive, davantage sur les émergents +1,4, plus fortes souscriptions nettes depuis 37 semaines et sur l’Europe +1,3 plus fortes souscriptions nettes depuis 87 semaines.

Les statistiques économiques rassurantes, d’abord en Chine puis aux États-Unis ont soutenu la confiance des investisseurs permettant aux marchés de clôturer en légère hausse : S&P500 +1,4%, Nasdaq +1,7%, Stoxx600 +0,4%, EuroStoxx50 0%, CAC40 +0,7%, DAX30 +0,5%, Nikkei 225 +0,2% et Shanghai SE +0,1%. Le Bund  est en baisse de 2,2bp à -0,386%, le 10 ans US de 8bp à 1,71% et l’€ s’apprécie face au $ de 0,78% à 1,1166.

Meilleure performance du Stoxx600 sur la semaine pour le secteur Voyages & Loisirs +2,1% avec Ryanair +5,4% dopé par la baisse du prix du pétrole , suivi des Biens & Services Industriels +1,7ù et de la Santé +1,7%. Le secteur Banques -2,6% est pénalisé par les mauvaises performances de Deutsche Bank -8,1% et de Santander -9,3% après des publications décevantes, il est suivi des Télécommunications -1,7% et de Pétrole & Gaz -0,9%.

Cette semaine encore nos fonds ont bien participé à la hausse des marchés.

Quelques achats : pour Erasmus Mid Cap Euro Aymeric a acheté l’autrichien Bawag Group, holding financier qui a 2,5 millions de clients en Allemagne, Autriche et Suisse et Hugo a effectué 4 achats pour Erasmus Small Cap Euro : les italiens Biesse, équipements pour l’usinage du bois et Prima Industrie, découpe et traitement du métal, le français Lectra, machines à découper les tissus et le belge Sioen Industries, filage, tissage et enduction de textiles techniques.

Le PE 2019 en Eurozone ressort désormais à15,9 pour une croissance des BPA de +0,8% et à x14,3 pour une progression de 11,1% des bénéfices en 2020. Pour l’indice mondial, progression des BPA de +0,6% en 2019 et PE de x17,2 et BPA à +10,2% en 2020 avec un PE à x15,6. 

Bonne semaine à tous.