Quelle contraction économique causera l’épidémie du coronavirus ?

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02 mars 2020

Rubrique : L'analyse de Jean-François Gilles

C’est la question désormais. L’expansion de l’épidémie, sa durée, ses conséquences sur l’activité, directes et indirectes par les chaînes de sous traitance : tous ces points sont sans réponses et nous pouvons simplement espérer que l’épidémie soit jugulé dans de courts délais et qu’elle fasse le moins de victimes possible.

Nous cernons mieux les réponses économiques apportées à la situation causée par le virus : les banques centrales sont l’arme au pied, prêtes à agir et les gouvernements aussi. Aujourd’hui ils le disent et les premières actions pourraient venir dès ce mois-ci (Fed) même si la mesure de la situation est encore difficile.

Nous essayons dans la première partie de cette lettre de résumer les informations dont nous disposons sur ce qui se passe en Chine, puis énumérons quelques réactions avant de passer en revue les dernières publications macro en Eurozone.

En Chine le retour a une activité normale prend beaucoup plus de temps que cela était envisagé au début février.

Le gouvernement semble décidé à mettre en place un puissant stimulus qui pourrait rétablir emploi et production au T3 mais le coup porté à la production sur la 1ère moitié de l’année entraînera une croissance annuelle bien plus faible qu’attendu.

Les chiffres suggèrent que l’épidémie en Chine a suivi la trajectoire la plus optimiste des projections d’il y a un mois. Le nombre des nouvelles contaminations en dehors de la province de Hubei a chuté à quelques dizaines par jour.

Par contre les données sur une reprise économique sont moins encourageantes.

Le gouvernement central au cours des deux dernières semaines a poussé les gouvernements provinciaux, les entreprises et les travailleurs à reprendre une activité normale. Mais la réponse est décevante. Si les entreprises ont rouvert en général, la plupart opère à des niveaux bien en-dessous de leur capacité habituelle. La crainte très répandue de voyager, les périodes de quarantaine mises en place pour les retours des différentes provinces causent des disruptions majeures aux usines dont la production repose pour une part significative sur les travailleurs migrants. Dans le même temps la consommation connaît un sérieux coup de frein.

Les publications mensuelles de janvier et février, nouvel an oblige, ne seront connues qu’à la mi-mars. Mais des chiffres quotidiens et hebdomadaires permettent déjà de prendre la mesure du ralentissement ; Par exemple, la consommation de charbon par les centrales électriques suggère que la production d’électricité, souvent un très bon guide de l’activité industrielle, est en contraction de 2 à 3% sur un an. Cela s’était déjà produit en 2015. Mais cette fois-ci la circulation dans les principales villes de Chine montre bien que tous les salariés ne sont pas de retour au travail même si dans les services certains peuvent travailler de chez eux. Les voyages connaissent un véritable effondrement (-45%) et les ventes de voitures (-58%) et immobilières (-11%) suggèrent que la consommation est plus affectée que lors du SARS.

Une hypothèse plausible est que ceci se traduise par une contraction de 25% de la production au T1. Hier samedi 29 février le PMI composite chinois est sorti à 28,9 vs 53,0 en janvier avec le PMI manufacturier à 35,7 vs 50,0 et celui des services à 29,6 vs 54,1.

Il est probable, compte tenu du très lent retour à la normale que la faiblesse s’étendra sur le T2. Les risques économiques d’une telle disruption ne sont pas linéaires : jusqu’à quand les entreprises pourront-elles payer leurs employés alors que 70% des salariés chinois travaillent dans des PME ?

Bien sûr le gouvernement central réagit et a demandé aux banques de soutenir les entreprises en difficulté, ce qui s’est traduit par d’importantes émissions obligataires des gouvernements provinciaux, les annonces d’un nouveau programme d’investissements d’infrastructure et une baisse de 50bp du taux interbancaire par la Banque Populaire de Chine.

Ensuite, aux T3 et T4, une partie de la production perdue au S1 pourra être rattrapée mais pas toute car les entreprises rencontreront des problèmes de capacité.

En dehors de la réaction stupide comme d’habitude de Donald Trump, qui juge que les États-Unis ne seront pas affectés par le virus mais sont touchés par les problèmes de Boeing, de la grève de l’an dernier chez General Motors et les réticences de la Federal Reserve à baisser ses taux directeurs (« We have been hurt by General Motors, we’ve been hurt by Boeing. And we’ve been hurt by –we’ve been hurt, in my opinion, very badly, by our own Federal Reserve »), celles des autres dirigeants occidentaux, Mme Christine Lagarde, Mr Jerome Powell et même, bonne surprise inattendue, le ministre allemand des finances, montrent que tout sera fait pour éviter la récession ou un freinage excessif de l’activité qui casserait le début de reprise en cours. 

Les publications européennes de la semaine montrent en tout cas que nos économies ne sont pas encore affectées par la situation chinoise et asiatique même si des ilots de diffusion du virus apparaissent ici et là avec un nombre croissant de malheureuses victimes.

L’enquête de confiance de la Commission Européenne auprès des entreprises et des ménages pour février est encore rassurante. L’ESI (Economic Sentiment Indicator) progresse à 103,5 en février, il était à 102,6 en janvier et 100,7 en novembre, c’est un plus haut de 9 mois. La hausse de la confiance concerne les ménages (-6,6 vs -8,1), l’industrie (-6,1 vs -7,0), les services (+11,2 vs +11,0) mais pas la distribution (-0,2 vs -0,1) ni la construction (+5,3 vs +5,8).

Au niveau national, l’indicateur se maintient à un bon niveau en Italie (101,3 vs 98,6 en novembre), progresse beaucoup en Allemagne (101,8 vs 98,6 en novembre), en France (105,8 vs 101,8 en novembre) et en Espagne.

L’indicateur anticipé allemand IFO connaît aussi une modeste progression (96,1 vs 96,0) qui repose surtout sur les perspectives (93,4 vs 92,9) et un peu sur le manufacturier (-1,3 vs -1,6). Il enregistre son niveau le plus élevé depuis juin 2019.

En France les indicateurs mensuels de climat des affaires et de retournement conjoncturel de l’INSEE pour février confortent les publications précédentes.

A 105, l’indicateur du climat des affaires est stable, bien au-dessus de sa moyenne (100). Il gagne un point dans le commerce de détail (105) et les services (107). Il est stable dans le bâtiment (111) et l’industrie (102) malgré la chute des carnets de commandes étrangers.

En février 2020, le climat de l’emploi en France est également stable et, à 105, bien au-dessus de sa moyenne de long terme.

L’indicateur de retournement reste dans une zone (0,8) indiquant un climat conjoncturel favorable. 

La correction en cours a une autre conséquence : selon EPFR Global les flux sont devenus négatifs la semaine dernière aussi bien sur les ETF que sur les mutual funds actions, alors qu’ils sont positifs pour la 60ème semaine consécutive sur les obligations (toutes catégories, govies, IG et HY) et pour la 11ème semaine sur les métaux précieux.

Autre conséquence du corona virus et des révisions de la croissance macro, les révisions de BPA sur toutes les zones géographiques repartent à la baisse selon IBES.

Sur la semaine les marchés clôturent en forte baisse partout dans le monde : S&P500 -11,4%, Nasdaq -10,4%, Stoxx600 -12,2%, EuroStoxx50 -12,4%, CAC40 -11,9%, DAX30 -12,4%, Nikkei225 -10,0% et Shanghai SE -5,2%, avec le Bund en baisse de 17bp à -0,61% et le 10 ans US de 31bp à 1,16%. L’€ s’apprécie face au $ de 1,43% à 1,102.

La forte baisse du Stoxx600 est tirée par le secteur Voyages et Loisirs -17,74% avec TUI à -29,5% et Air France-KLM à -23,9% alors que le secteur des Utilities  (-9,98ù) surperforme à cause de son caractère défensif.

Dans cette semaine de très forte correction, nos fonds ont subi le recul des marchés mais ils ont réussi à l’atténuer, de 1,71% pour Erasmus Small Cap Euro, 1,69% pour Erasmus Mid Cap Euro et 1,26% pour FCP Mon PEA. Vente par ce dernier de SOITEC, mais nous conservons ST Microelectronics. Pour Erasmus Mid Cap Euro, Aymeric cède le finlandais UPM-Kymmene (pâte à papier) pour acheter le fabricant allemand de moteurs d’avions MTU AeroEngines et le distributeur belge de voitures et autres diversifications D’Ieteren. Hugo pour Small Cap Euro vend le français IPSOS et l’italien Biesse pour acheter l’allemand Basler AG, fabricant de caméras industrielles : surveillance de trafic, automatisation d’usine ou de ventes au détail et des caméras linéaires pour assurance qualité et procédures de tri.

Le consensus des prévisions bénéficiaires JCF/FactSet sur le Stoxx600 européen, une nouvelle fois révisé à la baisse, passe négatif pour 2019 à -0,3% et est attendu à +9,6% pour 2020. Aux États-Unis, la croissance annuelle 2019 des BPA du S&P500 est attendue à +2,7% et à +4,4% pour 2020.

Bonne semaine à tous,