La macro rebondit Le nombre de contaminations aussi

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29 juin 2020

Rubrique : L'analyse de Jean-François Gilles

La reprise est en cours mais l’augmentation du nombre de cas de contamination, en particulier aux États-Unis, fait trébucher les bourses.

La reprise économique, le rebond des marchés ne seront donc pas linéaires : c’est le contraire qui eut été une surprise.

Les nouvelles commandes de l’indice PMI de l’Eurozone pour juin rebondissent de 16 pts en juin à 46 vs 30, l’amenant 32 pts au-dessus de son creux d’avril et les nouvelles commandes pour le PMI des États-Unis, à 49, sont 22 pts au-dessus de leur creux d’avril.

Dans le même temps, sur le plan sanitaire, les chiffres américains continuent à se détériorer : la moyenne 7 jours des nouveaux cas vient de passer de 21K à la mi juin à 32k aujourd’hui et le ratio de cas positifs a augmenté de 4 à presque 7%. La situation s’est donc dégradée même ajustée du nombre de tests pratiqués.

En dépit du risque réel que représente la pandémie, notre analyse est que le bull market va continuer car les politiques de soutien n’ont pas encore commencé à donner leur pleine mesure. Le rattrapage nécessaire pour revenir au niveau d’activité standard va permettre à la croissance pendant quelques trimestres une expansion au-delà de la croissance potentielle de long terme une fois la confiance restaurée, mais celle-ci, compte tenu de la résurgence ici et là du virus, pourrait être en sauts de puces. 

Nous pensons que gouvernements et banquiers centraux, y compris Jerome Powell le patron de la Fed, sont plus inquiets de ne pas stimuler assez plutôt que de trop stimuler.

La levée ou l’assouplissement des mesures de confinement dans les pays de l’Eurozone ont entraîné un fort ralentissement de la contraction économique en juin. L’amélioration de la conjoncture amorcée s’est donc poursuivie, les données PMI flash mettent également en évidence un fort regain de confiance dans la région.

Le rebond de l’indice PMI Flash composite IHS Markit par rapport à son creux historique d’avril (13,6) s’est poursuivi, l’indice se redressant fortement de 31,9 en mai à 47,5 et atteint ainsi son plus haut niveau depuis février.

Les entreprises des deux secteurs ont cependant signalé un repli de leur activité en juin, la baisse étant légèrement plus marquée dans le secteur des services. Les taux de contraction se sont toutefois fortement repliés pour le 2ème mois consécutif tant dans le secteur manufacturier que dans celui des services.

Les entreprises interrogées attribuent ce nouveau repli de leur activité à une 4ème baisse mensuelle consécutive des nouvelles affaires et à la réduction du volume de travail en cours qui en découle. Si les rythmes de contraction de ces deux variables restent élevés, ils ont très fortement ralenti par rapport au mois précédent.

Les mesures de déconfinement mises en place en juin ou planifiées pour les mois à venir ont favorisé un rebond de la confiance. Pour la 1ère fois en 4 mois, le nombre d’entreprises prévoyant une reprise de leur activité dans les 12 prochains mois dépasse celui des entreprises anticipant une baisse. Les perspectives d’activité atteignent leur plus haut niveau depuis février. L’indice composite mesurant la confiance des entreprises de l’Eurozone a ainsi enregistré en juin sa 2ème plus forte hausse historique.

Malgré ce regain de confiance, l’emploi a reculé pour un 4ème mois consécutif. Si les taux de suppression de postes se sont repliés dans les 2 secteurs pour un 2ème mois consécutif, la réduction des effectifs est restée particulièrement marquée dans l’industrie.

Parallèlement, les prix moyens facturés ont diminué pour le 4ème mois consécutif, de nombreuses entreprises ayant indiqué avoir réduit leurs tarifs dans l’espoir de stimuler les ventes.

L’amélioration de la conjoncture observée en juin dans l’Eurozone s’est appuyée sur les performances de la France qui enregistre sa 1ère croissance depuis février grâce notamment à un fort rebond dans l’industrie.

L’indice PMI flash IHS Markit composite pour la France s’est redressé à 51,3 en juin vs 32,1 en mai, celui des Services à 50,3 en juin vs 31,1 et le Manufacturier à 55,5 en juin vs 36,3, au plus haut de 28 mois.

La reprise ne s’est pas encore amorcée en Allemagne, les entreprises allemandes ayant même signalé un repli plus marqué que celui observé en dehors du noyau franco-allemand. La contraction économique enregistrée outre-Rhin au cours des 4 derniers mois a toutefois été la moins prononcée de l’Eurozone, la France arrivant en 2ème position suivie du reste de la région.

La confiance des consommateurs mesurée par la Commission Européenne a progressé pour le 2ème mois consécutif en juin à -14,7 vs -18,8 en mai et au-dessus du consensus, cohérente avec la hausse de la consommation.

L’indicateur allemand IFO envoie le même message, il a maintenant effacé la moitié de son recul causé par la pandémie. A 86,2 en juin le climat des affaires est ressorti modérément au-dessus des attentes et bien au-dessus de celui du mois de mai. La composante perspective, en très fort rebond, 91,4 vs 80,5, largement au-dessus des attentes (86,0), est le signe que l’activité va continuer à se redresser dans les mois à venir.

L’enquête mensuelle de l’INSEE sur le climat des affaires en France envoie le même message : en juin l’activité reste dégradée mais se redresse nettement comme le climat de l’emploi, en lien avec l’accélération du déconfinement. L’indicateur du climat des affaires gagne 18 pts, la plus forte remontée mensuelle depuis le début de la série (1980) mais, à 78, il reste très en deçà de sa moyenne de long terme. Cette forte hausse de l’indicateur synthétique global s’explique notamment par le regard plus optimiste que portent les entreprises sur leurs perspectives d’activité, dans tous les secteurs, sous l’effet du déconfinement. 

En dehors de la situation sanitaire qui se dégrade aux États-Unis avec 33 états sur 51 qui enregistrent un taux de diffusion de la pandémie  (Rt) supérieur à 1, les données macro publiées y ont aussi été bonnes.

L’IHS Markit flash US composite PMI rebondit à 46,8 vs 37,0 en mai, avec les Services à 46,7 vs 37,5 et le Manufacturier à 49,6 vs 39,8. Comme en Europe, les perspectives à 12 mois repassent positives, le déconfinement et les contacts clients sont les éléments qui entraînent ce retour d’optimisme.

Les chiffres immobiliers de la semaine apparaissent contrastés alors qu’ils sont bons : les ventes de logements neufs bondissent de 16,6% et ne sont plus que 5,6% sous leur niveau de février, les ventes de logements existants reculent de 9,7%, 32% sous leur niveau de février. Mais il faut corriger cela des effets de la pandémie : alors que les ventes de logements neufs sont comptabilisés à la réservation, celles de logements existants le sont à la signature chez le notaire. Le prix des maisons progresse de 0,2% m/m.

La reprise industrielle en mai est confirmée par les commandes de biens durables à +15,8% vs +10,6% attendus.

La publication la plus rassurante de la semaine a été celle des dépenses des ménages à +8,2%m/m en mai après un recul cumulé de 18,4% en mars-avril. Elle a été tirée par les achats de biens durables (+28,6% m/m) qui effacent leur recul des deux mois précédents. Les ménages sont suffisamment confiants pour faire des dépenses d’équipement, notamment parce que leurs revenus ne sont pas (encore ?) affectés ; ils reculent de 4,2% en mai mais après un bond de 10,5% en avril grâce aux chèques Donald Trump. Un recul de 6% était attendu.

Les dépenses par cartes bancaires sont revenues à leur niveau pré-Covid et même à +10,5% y/y pour les dépenses hors automobiles. Ceci alors que les états où le virus connaît une recrudescence voient les dépenses diminuer (Arizona, Texas, Floride, caroline du Sud, Géorgie et Missouri) mais ce recul est plus que compensé par le déconfinement des états de New York, New Jersey et Massachussetts.

Selon le Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis (CPB), le volume du commerce mondial a décliné de 12,4% m/m en avril après un recul de 2,4% en mars. Le CPB estime que la production industrielle mondiale a baissé de 10,6%m/m en avril et se situe maintenant 15% sous son récent pic, soit davantage que son déclin de 14% en 2008-2009. 

Ce n’a pas été le cas ces 20 dernières années, mais si cela changeait ? Les économistes de Goldman Sachs déclinent 6 raisons allant dans le sens d’une surperformance de l’Europe :

  1. L’activité s’est contractée plus fortement en Europe qu’aux États-Unis. Le PIB réel a diminué presque 3x plus dans l’Eurozone au cours du T1, soit une baisse de 3,6% en termes non annualisés, contre 1,3% aux États-Unis.
  2. Les États-Unis ont mis en œuvre environ 2 fois plus de mesures de relance budgétaire que l’Europe. Sur le plan budgétaire, les États-Unis ont décidé d’un plan de relance à hauteur de près de 13% du PIB, contre 4% dans l’Eurozone. Sur le plan monétaire, la Fed a réduit ses taux directeurs de 150bp et a (jusqu’à présent) acheté des actifs représentant près de 12% du PIB, alors que les taux directeurs sont restés inchangés en Eurozone et que les achats cumulés de la BCE représentent environ 4% du PIB à ce jour.
  3. La comparaison devient plus favorable à l’Europe : l’Eurozone est en avance dans sa lutte contre le virus et pour la réouverture de l’économie. Les nouveaux taux d’infection en Europe sont restés faibles (malgré une augmentation en Allemagne) tandis que le nombre de cas est à nouveau en augmentation aux États-Unis. Le rebond a été encore plus prononcé en Europe, les indices de confiance des consommateurs enregistrant une nouvelle forte hausse en juin.
  4. Alors que le taux de chômage a fortement augmenté aux États-Unis, les programmes de chômage partiel en Europe ont permis d’éviter une hausse du chômage : 17% des salariés en Espagne et plus de 46% en France ont été placés dans des programmes de chômage partiel.
  5. La BCE a élargi son programme de QE en cas de pandémie au début du mois de juin. Il est probable qu’elle continuera à acheter un nombre important d’obligations souveraines pendant une longue période. La proposition de la Commission Européenne pour un plan de relance est très favorable à l’Europe du Sud.
  6. GS prévoit maintenant une croissance nettement plus forte dans l’Eurozone qu’aux États-Unis au cours des deux prochaines années. Les actifs européens devraient enregistrer de meilleures performances. GS surpondère les actions européennes à court terme et l’€ devrait s’apprécier face au $.

Sur la semaine , les marchés clôturent en baisse : S&P -3,4%, Nasdaq -1,8%, Stoxx -2,0%, EuroStoxx -2,0%, CAC -1,4%, DAX -2,0%, Nikkei +0,1% et Shanghai SE +1,5% avec le Bund en baisse de 65 bps à -0,48% et le 10 ans US de 5,7 bps à 0,61%. L’€ s’apprécie face au $ de 0,32% à 1,121.

Les performances sectorielles du Stoxx cette semaine placent en queue Voyages & Loisirs -7,7%, Agro-Alimentaire -3,4% comme Pétrole & Gaz alors que l’Automobile -0,1%, les Services financiers -0,2% et la Technologie résistent mieux.

Nos fonds aussi qui surperforment nettement leurs indices de référence et sont même positifs (PEA & Small) ou flat (Mid).

Vente de GTT pour FCP Mon PEA, Aymeric pour Erasmus Mid Cap Euro cède Bureau Veritas et achète Compugroup Medical, développeur de logiciels basé en Allemagne qui se concentre sur l’industrie des soins de santé, y compris les médecins, les pharmacies, les laboratoires, les hôpitaux, etc.. Pour Erasmus Small Cap Euro, Hugo a vendu les finlandais Basware et Detection Technologies et sorti Isra Vision sur OPA, il a acheté l’italien Saes Getter Spa spécialiste des getters et autres composants pour des applications nécessitant des conditions de vide ou de gaz purs. 

Bonne semaine à tous.