Horizon 1er semestre

  -  Les commentaires de nos équipes

11 janvier 2021

Rubrique : L'analyse de Jean-François Gilles

Plutôt que la fin chaotique de la présidence Trump, les marchés financiers ont préféré retenir cette semaine les perspectives qu’ouvrait pour 2 ans la majorité obtenue au Sénat américain par les démocrates.

Joe Biden pourra donc dérouler plus facilement le programme de relance sur lequel il a été élu. Cela s’est traduit immédiatement sur les marchés, marchés de taux en premier lieu, un soutien plus fort aux entreprises et aux ménages se traduisant pour les opérateurs par plus d’inflation et des taux plus hauts, marchés actions aussi car en s’appuyant sur un programme de relance de plus grande ampleur les économistes révisent à nouveau à la hausse leurs prévisions de croissance, américaine et globale pour 2021.

Nos portefeuilles, que nous avons rendu plus cycliques au fil des mois, ont bien répondu à cette réaction des marchés.

 

Le PMI composite de l’Eurozone de décembre est finalement sorti à 49,1 vs 45,3 en novembre, avec une modeste amélioration de l’activité manufacturière et un rebond plus significatif des services. Il est désormais probable que la contraction du PIB sera plus faible qu’attendu en décembre et que les restrictions dues à la pandémie affecteront le PIB du T4 bien moins qu’elles ne l’avaient fait au printemps.

Se redressant de 40,6 en novembre à 49,5 en décembre l’indice composite IHS Markit PMI France met en évidence la plus faible baisse d’activité de l’actuelle période de contraction, amorcée il y a 4 mois.

Le recul de l’activité a résulté d’une nouvelle diminution dans le secteur des services, la contraction ayant toutefois nettement ralenti par rapport au mois précédent. Parallèlement, dans le manufacturier la production est repartie à la hausse après s’être repliée pour la 1ère fois depuis 6 mois en novembre.

Les dernières données de l’enquête ont également mis en évidence une nouvelle détérioration de la demande. Seulement marginale, la contraction des nouvelles affaires a été la plus faible depuis 4 mois et a reflété une baisse soutenue des commandes dans le secteur manufacturier alors que les nouvelles affaires progressaient pour la 1ère fois depuis août dans les services.

Le ralentissement des baisses d’activité et du volume des nouvelles affaires a favorisé une stabilisation du niveau des effectifs qui marque la fin d’une période de contraction de l’emploi de 9 mois.

Enfin, les perspectives d’activité à 12 mois se sont améliorées, le degré de confiance des entreprises atteignant son plus haut niveau depuis avril 2019. L’optimisme s’est nettement renforcé chez les fabricants comme chez les prestataires de services au cours du mois.

La distribution du crédit a de nouveau accéléré en Eurozone en novembre, l’agrégat M3 progressant de 11% sur un an, avec une croissance de 3,1% des prêts aux ménages et de 6,9% des prêts aux entreprises, les mesures adoptées par la BCE et les gouvernements en réponse à la pandémie assurent la liquidité en dépit de la dégradation de la situation économique.

L’Economic Sentiment Index (ESI) de la Commission Européenne montre que 2020 a fini avec un fort momentum. En décembre, l’indice progresse de 2,7 pts à 90,4, reprenant le recul enregistré en novembre lorsque de nouveaux couvre-feux et confinements ont été imposés. Comme cependant ceux-ci sont plus précis et ciblés, leur impact sur la confiance est plus contenu par rapport au printemps. Ce sont tant la confiance des ménages (+3,7pts) que celle des entreprises (+2,9pts) qui s’améliorent.

Cette amélioration de la confiance en Eurozone se retrouve dans l’enquête de décembre de l’INSEE sur la confiance des ménages en France. La confiance des ménages dans la situation économique rebondit nettement : l’indicateur qui la synthétise gagne 6 pts par rapport à novembre et retrouve son niveau de septembre.

En décembre, la proportion des ménages estimant qu’il est opportun de faire des achats importants augmente très fortement. Le solde correspondant gagne 15 pts par rapport au mois précédent et dépasse pour la 1ère fois depuis février 2020 sa moyenne de longue période.

Le solde d’opinion des ménages relatif à leur situation financière future augmente aussi très fortement, gagnant 9pts et dépassant sa moyenne. La part des ménages estimant qu’il est opportun d’épargner baisse nettement (8pts) et 4pts le solde d’opinion sur leur capacité d’épargne future.

En décembre, la part des ménages qui considèrent que le niveau de vie en France va s’améliorer au cours des 12 prochains mois augmente très fortement (20pts) et les craintes des ménages concernant l’évolution du chômage baissent très nettement (9pts).

 

L’IHS Markit US Composite PMI a été publié à 55,3 pour décembre vs 58,6 en novembre et signale le plus faible niveau d’activité depuis 3 mois.

C’est aussi ce que dit le rapport sur l’emploi de décembre avec une perte de 140K postes de travail, le 1er recul après 7 mois de reprise. Le taux de chômage est inchangé à 6,7%, ainsi que le taux de participation de 61,5%, bien au-dessous de son niveau pré-pandémie de 63,1% et la proportion d’emplois par rapport à la population, à 57,4%, est 3,7% sous son niveau de février ; la hausse du salaire horaire moyen, très forte, +0,8% sur un mois à 29,81$, indique bien que se sont les salariés les plus modestes qui sont touchés par la situation actuelle.

A titre d’illustration des révisions en cours des prévisions économiques après les élections sénatoriales de Géorgie, voici les changements opérés cette semaine par Aneta Markowska (Jefferies) :

PIB 2021 6,4% vs 5,2% et 2022 4,7% vs 3,8%, le chômage baisserait de 6,7ù fin 2020 à 4,9% fin 2021 et 3,4% fin 2022 mais l’inflation PCE passerait de 0,9ù fin 2020 à 1,7% fin 2021 et 2,0% fin 2022. C’est ce qui a fait monter les US treasuries au-dessus de 1% cette semaine. Thomas Simons, money market economist de Jefferies porte ses attentes pour le 10 ans US fin 2021 de 1,3% à 2% !

 

Le Caixin China General Composite PMI a également reculé en décembre. Mais à 55,8 (vs 57,5) il reste bien au-dessus des PMI des pays développés. C’est d’autant plus remarquable que la Chine ayant dépassé ses niveaux pré-pandémie il ne s’agit plus de rattrapage mais de niveaux d’activité jamais atteints. Cette tendance devrait se poursuivre au moins quelques trimestres même si son rythme doit ralentir progressivement.

 

Le JP Morgan Global Composite PMI reste solide à la fin 2020. A 52,7 en décembre, il recule modestement (53,1) et demeure proche de son plus haut de 2 ans atteint en octobre. L’Australie, la Chine et les États-Unis enregistrent les taux d’activité les plus élevés alors que l’Eurozone, le Japon et la Russie sont en contraction. Les perspectives à 12 mois sont positives même si elles sont en léger retrait par rapport au plus haut de 78 mois enregistré en novembre.

 

Avant de passer aux marchés et à la revue de nos fonds, l’équipe des économistes de Berenberg s’est livré s’est livrée à un travail très intéressant : la mesure de l’épargne des ménages aux États-Unis et en Europe (Allemagne+France+Grande-Bretagne), base 100 en 2019.

États-Unis 2017 87, 2018 97, 2019 100 et 2020 201.

Europe 2017 89, 2018 95, 2019 100 et 2020 172.

Comme on peut l’imaginer il y a là un formidable réservoir pour la relance de la consommation mais aussi pour l’allocation de cet excédent d’épargne aujourd’hui largement logé dans des dépôts monétaires.

Les flux sur les ETF et Mutual Funds ont d’ailleurs été positifs cette semaine, tant sur les actions que sur les obligations et les fonds monétaires selon EPRF Global.

Sur les actions, si les États-Unis se taillent la part du lion, il semble qu’il y ait un regain d’intérêt sur l’Europe, en collecte positive directe en sus de sa part des allocations globales.

En décembre l’Earnings Revision Ratio s’est amélioré dans toutes les régions, sauf les États-Unis où il demeure cependant le plus élevé (1,80 vs 2,44). C’est en Europe que le ratio s’est le plus redressé (1,26 vs 1,02), suivi de l’Asie-Pacifique ex Japon (1,24 vs 1,08), des marchés émergents (1,24 vs 1,10) et du Japon (1,38 vs 1,31).

Notre réunion de gestion cette semaine a maintenu la stratégie en place, mais après le rebond de 19% du Stoxx 600 et la surperformance de 10% des cycliques sur les défensives depuis début novembre nous devenons moins agressifs. Nous restons toujours avec un positionnement sur une reprise en 2021, avec une sous exposition à la pharmacie et aux utilities et une sur exposition aux matériaux et produits de base. Les entreprises « value » restent très bon marché par rapport à celles de croissance et devraient continuer à réduire leur retard de valorisation même si ce ne sera sans doute pas au même rythme dans l’immédiat.

Semaine satisfaisante pour nos fonds avec +3,42% pour FCP Mon PEA, +3,26% pour Erasmus Mid Cap Euro et 3,16% pour Erasmus Small Cap Euro.

Léa pour Erasmus Mid Cap Euro achète l’irlandais CRH un des premiers producteurs mondiaux de matériaux de construction, leader aux États-Unis, et le finlandais Stora Enso, un des principaux producteurs mondiaux de papier, de bois et de carton.

Aymeric pour Erasmus Small Cap Euro revient sur Bénéteau, un des leaders mondiaux des bateaux de plaisance et achète l’allemand MBB spécialisé dans l’acquisition de moyennes entreprises industrielles.

Pas de mouvements sur FCP Mon PEA.

En ce début d’année, le consensus des prévisions bénéficiaires JCF/FactSet sur le Stoxx600 européen est à un recul des BPA de -41,9% pour 2020 et un rebond de 58,3% en 202. Aux États-Unis et pour le S&P500, la croissance annuelle 2020 est attendue à -20,5% et à +26,8% pour 2021.

 

Bonne semaine à tous,

 

Jean-François GILLES