Newsletter janvier 2019

  -  Les commentaires de nos équipes

10 janvier 2019

Rubrique : Flash mensuel

Madame, Monsieur,

 

 

Nous vous exprimons nos vœux les plus chaleureux et vous souhaitons que l'année nouvelle vous apporte la santé, la prospérité, le bonheur et la joie de partager avec ceux qui vous sont chers les instants, les moments et les événements qui rendent la vie heureuse.

Nous sommes au regret de vous présenter le plus mauvais bilan annuel de nos fonds d’investissement depuis la création d’Erasmus Gestion.

Démarré sous les meilleurs auspices, 2018 s’est révélée une année piège, des chausse-trappes s’ouvrant sous nos pieds au fil des mois le plus souvent de façon imprévisible. Dans ce contexte nous aurions dû davantage nous replier, être plus prudents, nous l’avons fait insuffisamment.

Bien sûr l’imprévisible Donald TRUMP a une part importante dans cette Bérézina. Si sa volonté de rééquilibrer les échanges entre les Etats-Unis, la Chine et aussi le reste du monde s’appuie parfois sur des arguments recevables, il n’en demeure pas moins que la façon dont il a procédé pour ce faire a provoqué un ralentissement de l’économie mondiale, de l’Eurozone et vraisemblablement des Etats-Unis en 2019.

La valorisation des entreprises après la forte correction de 2018, est devenue très raisonnable, elle le deviendrait encore plus si les principaux obstacles qui sont devant nous en ce début 2019 parvenaient à être surmontés : négociations commerciales Etats-Unis / Chine / Union Européenne, Brexit, banques centrales, énergie. Alors le potentiel de rebond sur l’année en cours serait significatif. Nous allons revenir sur tous ces points mais nous nous devons d’abord de vous présenter les résultats de notre travail en 2018.

Aujourd’hui, les marchés reflètent les craintes d’une récession qui arriverait et leurs soubresauts correspondent à l’espoir que ce ne soit qu’une fausse alerte. Et comme l’a dit le prix Nobel de l’économie Paul Samuelson « La Bourse a prédit neuf des cinq dernières récessions ». Essayons de voir ce qu’il en est aujourd’hui.

Un thème domine tous les autres : c’est le thème du protectionnisme. Ce fut le premier terrain d’intervention principal du président américain en matière économique, avec une cible principale, la Chine et des cibles secondaires presque partout ailleurs. Pour les pays exportateurs que sont la Chine et l’Allemagne, c’est leur modèle de croissance qui serait en partie menacé si les frictions commerciales venaient à se généraliser ou s’intensifier.

Le protectionnisme est une idée profondément ancrée chez Donald TRUMP, il y voit, à tort, un moyen de relocaliser des emplois et même s’il est familier des volte-face, on imagine mal qu’il se convertisse d’un coup en suppôt du libre-échange.

Mais Donald TRUMP veut être réélu. Plus ces tensions commerciales se prolongent, plus grand est le risque qu’il y ait des répercussions négatives sur l’économie et le président ne souhaite pas aborder la campagne électorale de 2020 avec un pays en récession ou un carnage sur les marchés.

Depuis 2010, la Chine est sur une trajectoire d’érosion graduelle de sa croissance. Chaque fois que ce ralentissement prend un tour un peu trop vif, les autorités annoncent des mesures de soutien.

Les tensions croissantes avec les Etats-Unis présentent un risque baissier sur l’activité et depuis 2017, l’économie chinoise s’est affaiblie. Le rythme d’activité dans l’industrie est tombé au plus bas depuis 2016 et celui des ventes au détail depuis 2003 alors que la confiance des industriels flirte avec des seuils critiques et que des sanctions tarifaires mises en place par les Etats-Unis devraient accentuer la pression sur le secteur exportateur. Ce sont des points négatifs. Par contre, la Chine est sortie d’une longue période de déflation des prix industriels, elle a regagné une certaine flexibilité sur le taux de change et enrayé les sorties de capitaux. La banque centrale en 2018 a injecté plusieurs fois des liquidités dans le système bancaire et elle vient de réduire le taux des réserves obligatoires.

Si l’économie devait s’affaiblir nettement, les taux directeurs pourraient être réduits, ce qui n’a plus été fait depuis 2015 et un soutien à l’économie par des baisses d’impôts aux ménages et aux entreprises est en cours.

Les causes du ralentissement de l’Eurozone au cours de 2018 sont bien identifiées : le prix du pétrole, le ralentissement chinois provoqué par les Etats-Unis, un choc de confiance en Italie et tout récemment le mouvement français des « gilets jaunes ». Nous espérons que ces obstacles vont graduellement s’estomper et que la croissance de la zone va revenir trimestre après trimestre vers sa croissance potentielle. Mais gardons en tête que celle-ci est de 1.5% et non des 2.5% exceptionnels atteints fin 2017.

Tout ceci la BCE le mesure mois après mois. Ce ralentissement, conjugué à celui de l’inflation, l’inflation « cœur » reste à 1% loin de l’objectif de 2% de la banque centrale, devrait conduire Mario DRAGHI à repousser la hausse des taux de dépôt au moins d’un trimestre et peut-être vers 2020. Comme Jerome POWELL et la Fed, la BCE s’adaptera au rythme des publications économiques et selon notre analyse, les taux courts et longs resteront bas en Eurozone au-delà des attentes d’aujourd’hui.

Effondrement (18 mois), stabilité (18 mois), rebond (12 mois), rechute (3 mois) c’est à gros traits l’histoire du pétrole depuis mi-2014. La leçon à retenir est que le prix du pétrole ne tombe pas durablement plus bas que 40$ quand l’économie connaît un coup de froid et ne monte pas durablement plus haut que 80$ quand on craint de fortes perturbations de la production. En 2019 se dessine une modération de la croissance mondiale et donc de la demande de pétrole, un facteur baissier déjà en partie intégré au prix actuel, cela écarte le scénario de choc pétrolier prolongé qu’on a pu craindre il y a quelques mois. Tout au contraire, on peut s’attendre à une modération des rythmes d’inflation dans les prochains mois, ce qui est positif pour le pouvoir d’achat des ménages et leur consommation. C’est ce qui s’était produit en 2016 et en 2017.

Les deux ans et demi écoulés depuis le référendum sur le Brexit ont été un long chemin de croix pour Theresa May, à ce jour toujours Première Ministre. Les espoirs de diviser l’Europe pour en tirer le maximum de concessions ont échoué et l’accord de retrait signé avec l’UE a de quoi enrager partisans et opposants.

Le vote des Communes sur l’accord de retrait est prévu vers le 14 janvier. Il n’y a pas sur le papier de majorité en sa faveur mais il n’y en a pas non plus pour un scénario alternatif de « no-deal ». L’absence d’accord risquerait de causer de telles perturbations dans le commerce et la finance que l’économie Britannique plongerait en récession. Mais c’est un scénario qui peut survenir par accident ou par suite de mauvais calculs politiques. Le risque n’est pas nul.

Concernant la France, plusieurs réformes ont été réalisées en 18 mois sur la fiscalité, le marché du travail, les transports ou le logement, mais elles ont suscité beaucoup de sujets de mécontentements qui se sont cristallisés sur la personne du président. Ceci peut conduire à un défoulement lors des élections européennes sans qu’apparaisse aujourd’hui une alternative possible.

Pour que d’autres réformes se produisent (Loi Pacte sur les entreprises, retraites) il faut d’abord retrouver un rythme de croissance suffisant qui permette le retour à l’optimisme. Les mesures de soutien au pouvoir d’achat pointent dans cette direction.

Ensuite, il faudrait que les réformes proposées soient vues comme d’intérêt général, ce qui permet, comme l’exemple de la réforme de la SNCF l’a montré, de surmonter les protestations et les grèves.

Que tirons nous de ces analyses pour faire simple ?

-          Nous sommes encore prudents, avec une large part de trésorerie dans nos fonds actions

-          Si un des deux principaux obstacles qui sont devant nous, négociations commerciales Etats-Unis / Chine et Brexit, était surmonté avec succès nous reviendrions en position neutre

-          S’ils l’étaient l’un et l’autre alors nous passerions en surpondération sur les actions. 

Bien sûr nous l’espérons et le souhaitons pour que l’optimisme revienne et qu’après la triste année 2018, 2019 nous apporte des belles satisfactions. Mais les premiers jours d’euphorie ne nous empêchent pas de garder la tête froide.

Vous souhaitant bonne continuation. 

                           Jean-Pierre Gaillard                                                           Jean-François Gilles

Les performances passées ne sont jamais un indicateur fiable des résultats futurs, mais nous mettons constamment nos meilleurs efforts à la compréhension de l’économie et des marchés financiers pour gérer avec le plus de pertinence possible l’épargne que vous nous confiez.