Newsletter avril 2019

  -  Les commentaires de nos équipes

10 avril 2019

Rubrique : Flash mensuel

Madame, Monsieur,

Nous éprouvons en rédigeant cette lettre trimestrielle un réel soulagement : après l’horrible année 2018, les trois derniers mois viennent de nous offrir un rebond substantiel dont les fonds que vous nous confiez ont bien bénéficié. A nouveau, le risque pris en investissant sur les marchés actions s’est trouvé récompensé par la performance qui se situe à nouveau sur trois ans à trois fois la performance du contrat d’assurance-vie euro. Les risques ne sont pas pour autant écartés : la croissance américaine sera cette année moins rapide, le ralentissement chinois et le Brexit pèsent sur l’Europe, la guerre commerciale n’est pas close. Cependant, quelques lueurs apparaissent qui permettent d’espérer que la pause de la croissance que traverse actuellement l’Eurozone sera de courte durée et que la fin de l’année verra un début d’accélération économique.

Nous allons revoir cela plus en détail, mais comme toujours, commençons par le bilan : comment nos fonds se sont-ils comportés au cours de ce premier trimestre.

Le premier trimestre 2019 s’est avéré très rentable pour les investisseurs, les marchés actions et obligataires affichant de solides performances. Les marchés actions mondiaux ont progressé de 12.6% et les obligations mondiales à 10 ans de plus de 3.7%, offrant le meilleur rendement combiné obligations et actions depuis le T3 2010. Bien qu’une grande partie du rendement des actions mondiales ait été enregistrée en janvier, un rendement positif a également été observé en février et en mars.

Cette forte reprise après l’excès du T4 2018 est due à une normalisation des risques géopolitiques et au renforcement des politiques accommodantes des banques centrales. Les principaux sujets de préoccupation sont aujourd’hui les mêmes qu’à la fin 2018 mais les développements sont nettement plus constructifs.

Ce sont peut-être des données macro-économiques de plus en plus décevantes, en particulier en Europe et en Chine, mais également aux Etats-Unis, qui ont poussé les acteurs à des comportements différents. Les négociations commerciales entre les Etats-Unis et la Chine ont pris un tour plus « business friendly » et elles ont accompli des progrès significatifs permettant le report de la date butoir du 1er mars ; si aucun accord n’est encore finalisé, les parties font état de suffisamment d’avancées pour que l’on puisse penser qu’il est aujourd’hui à portée de la main.

C’est incontestablement ce conflit économique qui a soulevé et soulève encore le plus d’inquiétudes : les chiffres montrent bien depuis un an maintenant son effet dévastateur sur les échanges internationaux et partant, sur la croissance globale car par les effets de deuxième et troisième tour, il affecte tous les pays clients et fournisseurs des Etats-Unis et de la Chine.

Pour ce qui est du Brexit, les progrès sont moindres mais même si aucun accord n’est signé à ce jour, et si l’échéance a été reportée au 12 avril ou au 22 mai selon que l’accord avec l’UE soit adopté ou non par le parlement britannique, une vision plus constructive s’installe et les marchés continuent de croire en la perspective d’une sortie ordonnée de l’Union Européenne, voire pas de Brexit.

Enfin, la crise italienne et les incertitudes politiques espagnoles, passent au second plan, l’aide des banques centrales, pour l’Italie en particulier, ayant en un rôle important.

Si les banques centrales ont maintenu leurs taux inchangés, elles tendent à une position plus accommodante. La Federal Reserve a renoncé aux deux hausses de taux prévues cette année et la BCE a reporté à 2020 le relèvement qu’elle avait annoncé pour la fin de l’été. En sus, elle a même annoncé sa troisième campagne d’opérations de refinancement à long terme ciblées (TLTRO3).

La fin des hausses des taux des banques centrales et le retournement du marché obligataire, qui est passé sous les niveaux de 2016 au cours du trimestre, ont fortement aidé le secteur bancaire et tout particulièrement les établissements faisant le plus appel au TLTRO, c’est-à-dire les banques de l’Europe du Sud.

Face à la hausse des marchés actions et aux nouvelles économiques dégradées, faut-il tourner plus négatifs et sous-pondère  les marchés actions ?

Nous ne le pensons pas et nos analyses nous conduisent à maintenir une position neutre sur les actions, une sous pondération sur les obligations et une surpondération sur le cash.

Même si les prochaines semaines, avec les échéances des négociations Etats-Unis/Chine et du Brexit, peuvent être à nouveau volatiles, le sentiment des investisseurs devrait s’améliorer au fur et à mesure de l’accélération de la croissance globale après une série de faux départs. Déjà quelques signes positifs sont visibles :

1)      Les indices PMI du secteur des services se redressent, le problème de la croissance globale est concentré sur le commerce international et l’industrie

2)      Sur le front du commerce, deux des très bons indicateurs anticipés, le Baltic Dry Index et le Harpex Shipping Index sont repartis à la hausse

3)      Les banques centrales sont à nouveau accommodantes et nous rappelons l’adage « Don’t fight the Fed », les banques centrales veulent doper la croissance pour les trimestres à venir, comme la Chine le fait depuis 6 mois.

Enfin, l’intérêt du provocateur de la situation actuelle, le président américain Donald TRUMP, est en train de changer. S’il a pu penser au début 2018 qu’un bras de fer commercial était de l’intérêt des Etats-Unis et favorable à sa réélection, un ralentissement économique américain au moment, d’ici quelques mois, où la campagne présidentielle pour sa réélection va s’ouvrir serait du plus mauvais effet. Les chiffres des échanges commerciaux entre les Etats-Unis et la Chine, les enquêtes sur les nouvelles commandes reçues par les entreprises américaines montrent clairement qu’elles sont affectées par le conflit commercial. Certes l’Economie américaine est prospère et au plein-emploi mais les intentions d’embauches diminuent. Si Donald TRUMP veut avoir le maximum d’atouts en main pour sa réélection, il doit sécuriser un accord avec la Chine dans un délai raisonnable.

Nous pensons qu’une croissance économique chinoise plus forte profitera en fin d’année aux exportateurs européens alors que dans le même temps les consommateurs européens bénéficient d’une hausse de leur pouvoir d’achat et de taux plus faibles.

De cette analyse d’une modeste reprise de la croissance économique en zone euro, comme en Chine, et de son maintien à un bon niveau aux Etats-Unis, nous déduisons une faible repentification de la courbe des taux européens, positive pour les banques mais négative pour l’investissement obligataire.

Qu’est ce qui pourrait nous faire changer d’avis :

-          Négativement : La rupture des négociations Etats-Unis/Chine, nous passerions immédiatement sous pondérés sur les actions. Sur un Brexit plus brutal qu’attendu, nous modifierions nos choix sectoriels et d’entreprises mais resterions probablement neutres sur les positions actions

-          Positivement : un accord commercial, entre chinois et américains, même s’il est déjà en partie dans les cours, et un bon accord commercial Union Européenne / Etats-Unis. Une bonne sortie de la Grande-Bretagne de l’Union Européenne serait aussi une nouvelle de nature à faire revenir les investisseurs étrangers vers nos marchés.

Vous souhaitant bonne continuation. 

                           Jean-Pierre Gaillard                                                           Jean-François Gilles

Les performances passées ne sont jamais un indicateur fiable des résultats futurs, mais nous mettons constamment nos meilleurs efforts à la compréhension de l’économie et des marchés financiers pour gérer avec le plus de pertinence possible l’épargne que vous nous confiez.