Newsletter janvier 2020

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08 janvier 2020

Rubrique : Flash trimestriel

Madame, Monsieur, 

C’est avec satisfaction que nous avons rédigé cette lettre, compte rendu de l’activité d’Erasmus Gestion au quatrième trimestre et pour l’année 2020. L’investisseur a été justement récompensé et à proportion de la prise de risque et les outils que nous mettons à votre disposition ont bien eu le rendement attendu qui efface l’exercice précèdent particulièrement délicat. 

Au-delà des mois passés, cette lettre va vous donner aussi notre analyse de la situation économique actuelle et des marchés. Sans attendre un mouvement semblable à celui de 2019, qui comportait une part de rattrapage après le recul de 2018, ces dernières semaines ont apporté des éléments qui permettent une vue positive des trimestres à venir. Les deux principaux facteurs de perturbation qui ont pénalisé la croissance en 2019 ont connu des avancées positives significatives. 

Une sortie ordonnée du Royaume Uni de l’Union Européenne a été actée par le nouveau parlement britannique le 20 décembre alors qu’un accord de Phase 1 entre les États Unis et la Chine sera signé dès janvier.

Nous allons étudier à la lumière de ces changements les perspectives 2020 en détail dans cet envoi, mais au préalable, comme à notre habitude, voici la photographie de notre gestion en 2019.

 

Notre hypothèse est renforcée par les éléments politiques récents. Le creux conjoncturel que nous anticipons pour le premier semestre 2020 sera moins marqué que nous le craignions, mais il ne sera pas effacé pour autant car les économies se déplacent davantage comme un paquebot que comme un hors-bord. Par contre la dissipation des incertitudes politiques devrait favoriser une accélération séquentielle de la croissance mondiale à partir du second semestre. 

A ce niveau d’expansion modeste, qui signifie qu’il n’y aura pas d’accélération marquée des pressions inflationnistes, s’ajoutent les facteurs structurels pesant sur les prix : digitalisation, mondialisation, productivité, démographie vieillissante.

Pour les banques centrales, cela signifie que la nécessité de conserver des politiques monétaires accommodantes ne disparaîtra pas, même si elles ne devraient pas avoir besoin d’en faire plus. 

Aussi le potentiel de hausse des taux souverains sera rapidement contraint par le constat que la croissance  peinera à accélérer au niveau global, qu’elle sera insuffisante pour qu’un redressement de l’inflation permette une sortie des politiques monétaires actuelles. D’autant que la BCE et la Fed ont repris la phase d’accroissement de leur bilan, ce qui limite également la capacité haussière des taux d’intérêt.

Nous ne nous illusionnons pas sur la volonté politique qu’il y a derrière l’accord commercial Etats-Unis - Chine. Les deux premières puissances économiques mondiales sont entrées en phase de ralentissement et pour leurs dirigeants, notamment l’américain soumis à réélection dans neuf mois, il était urgent d’enrayer la dégradation économique en cours. Même si nous voyons peu d’enthousiasme derrière l’accord de Phase 1 et la négociation de Phase 2, c’est incontestablement un élément positif sur notre analyse de 2020. 

L’économie chinoise ralentissait avec une croissance du PIB de 6.8% en 2017, 6.6% en 2018, 6.1% en 2019 et 5.9% prévu pour 2020. Ces chiffres restent impressionnants mais leur ralentissement a conduit les dirigeants chinois à stimuler la croissance, notamment par la diminution des réserves obligataires des banques. Maintenant que l’accord de Phase 1 est conclu nous attendons une baisse des taux de 25 bp au premier trimestre. Ensuite l’accord de Phase 1 prendra le relais par une relance modérée, sauf accord de Phase 2 des exportations chinoises vers les Etats-Unis. Celui-ci nous semble cependant difficile à atteindre comme objectif avant l’élection américaine début novembre. 

Mais si l’économie américaine connaît le plein emploi, pour autant elle ralentit également, son PIB progressant de 2.9% en 2018, 2.3% en 2019 avec des attentes à 1.7% pour 2020. Il est donc bienvenu que la croissance américaine bénéficie aussi d’un regain de visibilité et d’une hausse des carnets de commandes en provenance de la Chine ce qui pourrait porter sa croissance au-delà des attentes actuelles au second semestre. En effet l’accord mettra du temps à porter ses fruits compte tenu de la profonde dépression manufacturière en cours aux Etats Unis (confère indice ISM manufacturier pour le mois de décembre). Les nouvelles commandes continuent de se détériorer dans un contexte où les difficultés de Boeing pèsent aussi sur le secteur (impact attendu sur le 1er PIB T1 0.5%), l’entreprise ayant demandé à ses fournisseurs d’arrêter les envois de pièces détachées, et s’ajoutent à celles du secteur automobile. 

L’Eurozone, à la croissance mondiale la plus faible avec un PIB 2017 à 2.5%, 2018 à 1.9%, 2019 à 1.2%, des attentes 2020 à 1.0% et 2021 à 1.5% sera paradoxalement la principale gagnante de la levée des incertitudes mentionnées ci-dessus tant elle est dépendante du Brexit et du commerce international. C’est la zone économique au monde la plus ouverte. Bien sûr il n’y aura pas toutefois de rebond marqué de l’activité à court terme mais il y a désormais des bases solides pour prévoir une accélération de l’activité à un horizon de six à neuf mois. Si les indicateurs nous disent qu’à très court terme l’activité peut encore un peu ralentir, ils nous transmettent également l’optimisme croissant des dirigeants sur l’activité de leurs entreprises à douze mois. 

C’est une situation bien connue qui reflète un rebond des appels d’offres avant leur concrétisation en commandes, puis fabrication et livraison dans les délais habituels de chaque secteur.

Autrement dit, pour l’Eurozone et pour nos investissements le séquentiel sera très important. Une croissance de 1.1% avec un séquentiel de 0.1% au T1, 0.2% au T2, 0.3% au T3 et 0.4% au T4 serait bien préférable à une croissance de 1.3% avec un séquentiel de 0.3% au T1, 0.2% au T2, 0.3% au T3 et 0.1% au T4. 

Au sein de l’Eurozone, il nous est agréable de signaler le bon comportement relatif de la France par rapport à ses deux grands voisins que sont l’Allemagne et l’Italie. En 2018 et 2019, la croissance y a été moins faible et les attentes pour 2020 et 2021 laissent espérer que notre économie continuera à rattraper le retard accumulé au cours de la décennie précédente. 

Avec la fin du paragraphe précédent, vous l’avez compris, nous effleurions déjà la stratégie d’investissement déployée dans nos portefeuilles. Sans qu’il soit raisonnable d’attendre en 2020 une performance du même tonneau que celle que nous venons de connaître nous restons positifs.

Nos analyses nous montrent que le schéma séquentiel exposé ci-dessus peut se concrétiser, qu’il est même la probabilité la plus grande.

Pour vérifier sa solidité nous scruterons mois après mois les rubriques perspectives des indices de sentiment auprès des industriels (PMI Markit, IFO, ZEW, BNB, INSEE ou ISM). Nous savons que le premier trimestre ne sera pas bon, nous n’espérons pas de bonnes surprises en provenance des résultats de 2019, mais si la cadence permet de confirmer une amélioration progressive à venir, alors la faiblesse des taux longs soutiendra les marchés au premier semestre avant, nous l’espérons, qu’au second semestre les révisions à la hausse des prévisions de résultats pour 2021 ouvrent de nouvelles perspectives. D’autant que les taux d’intérêt qui évoluent dans des eaux très basses ne peuvent absolument plus être considérés comme un facteur de diversification des risques, bien au contraire. 

A ces éléments économiques s’ajoute un élément technique qui a son importance.

Depuis trois mois nous voyons un retour des investisseurs avec des flux de collecte positifs sur nos fonds d’entreprises de tailles petites et moyennes, ceci après dix-huit mois de décollecte. C’est là la condition sine qua non de la hausse des marchés.

 Vous souhaitant bonne continuation. 

                           Jean-Pierre Gaillard                                                           Jean-François Gilles

Les performances passées ne sont jamais un indicateur fiable des résultats futurs, mais nous mettons constamment nos meilleurs efforts à la compréhension de l’économie et des marchés financiers pour gérer avec le plus de pertinence possible l’épargne que vous nous confiez.