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Les commentaires de nos équipes
POINT MACRO

Tensions géopolitiques

21 février 2022

Les marchés n’avaient pas besoin de cela ! Déjà confrontés au passage d’une inflation initialement qualifiée de provisoire à la perspective d’une inflation structurelle, voilà que s ‘ajoute à la difficile gestion d’une hausse généralisée des taux des bruits de bottes dans l’Est de l’Europe.

C’est ce que reflète le Global Fund Managers survey de Michael Hartnett (BofA). 30% des investisseurs sont désormais négatifs (bearish) et 12% envisagent une récession à venir. Ils sont donc plus prudents mais pas extrêmement prudents. Le niveau de cash dans les portefeuilles est monté à 5,3%, au plus haut depuis mai 2020 et 31% sont désormais surpondérés en actions.

En conséquence la grande rotation sectorielle continue, la technologie est à sa pondération la plus faible depuis août 2006, le secteur bancaire est le plus surpondéré et l’énergie connaît sa plus forte surpondération depuis mars 2012. 

Nous avons eu confirmation cette semaine de la croissance de 0,3% au T4 en Eurozone. Ainsi les variants Delta et Omicron auront freiné mais bien moins que cela a été craint à un moment l’économie européenne.

Plus significatif pour les perspectives, le sentiment des investisseurs en Eurozone, en dépit de la crise entre la Russie et l’Ukraine, ne se dégrade pas comme au niveau global et l’indicateur ZEW progresse en février, confirmant la tendance donnée plus tôt dans le mois par l’indicateur Sentix. Ceci est d’autant plus encourageant que cette amélioration se produit alors que les problèmes logistiques et goulots d’étranglement subsistent et que les pressions à la hausse sur les prix restent à des niveaux historiquement élevés. Mais la confiance bénéficie d’une amélioration de la situation sanitaire : les craintes d’un effondrement des systèmes de santé ont maintenant largement disparu et les uns après les autres les pays lèvent les restrictions affectant vie personnelle et professionnelle. Ceci veut dire que l’impact économique de la vague Omicron sera plus faible que prévu et que la croissance accélérera au T2, ce qui coïncidera avec l’arrivée de températures plus élevées et le début de la saison touristique.

En dépit de dynamiques économiques divergentes entre les grands pays de la zone, la production industrielle a progressé d’un solide 1,2% m9m en décembre, tirée par l’Italie et l’Espagne, la France et surtout l’Allemagne étant à la traine.

Au T4 , la croissance du PIB par rapport au T4 2019 était de +2,8% aux Pays-Bas, +1% en Belgique, +0,9% en France, -0,5% en Italie, -1,1% en Autriche, -1,4% au Portugal, -1,5% en Allemagne et -4% en Espagne.

En France, l’inflation de janvier mesurée par l’INSEE a progressé de 0,3% m/m portant sa hausse sur un an à 2,9% vs 2,8% en décembre. Compte tenu des attentes sur les problèmes logistiques et de effets de base sur les prix de l’énergie, l’inflation devrait baisser au printemps et l’objectif de 1,8% en fin d’année est toujours d’actualité. L’inflation sous jacente, qui exclut l’énergie et l’agro-alimentaire, recule à 1,6% en janvier 2022 vs 2% en décembre 2021.

Par contre la chute rapide du chômage, de 7,8% au T3 à 7,4% au T4, et moins encore en France métropolitaine, fait craindre des pressions à venir sur les salaires. 61% des entreprises françaises ont des difficultés à recruter contre 57% en octobre.

Omicron et l’inflation élevée n’ont pas empêché les consommateurs aux États-Unis de faire des achats en janvier : les ventes au détail ont progressé de 3,8%, le gain le plus élevé depuis mars 2021 quand les chèques du stimulus budgétaire ont atterri sur les comptes en banque des ménages. Ce rebond est deux fois plus fort que les attentes du consensus et il a été tiré par de vigoureuses ventes de voitures et le commerce en ligne tandis que les craintes du virus tenaient les consommateurs à l’écart des bars et restaurants.

L’amélioration rapide de la situation sanitaire permet d’espérer une croissance plus robuste de la consommation dans les mois à venir.

Quelques autres chiffres américains : production industrielle en hausse de 1,4% m/m en janvier, soit 4,1% sur un an, stocks en hausse de 2,1% en décembre, leur gain le plus important de cette phase de reprise, recul en janvier des mises en chantier de 4,1% mais celle-ci est plus que tempérée par la hausse des demandes de permis de construire de 0,7% et au plus haut depuis mai 2006.

L’activité manufacturière dans la région de New York s’est bien tenue en février pour un 2nd mois consécutif. L’Empire State Manufacturing, à 3,1, signale une activité soutenue et des créations d’emplois. Le travail en attente, à des niveaux très élevés, permet d’espérer une poursuite de la croissance manufacturière cette année.

La croissance manufacturière dans la région de Philadelphie (Philly Fed) a ralenti en février mais, à 16, reste à un niveau cohérent avec une croissance saine. Là aussi des créations d’emplois. Les perspectives des employeurs à 6 mois restent franchement positives.

Les chiffres qui commencent à tomber concernant les dépenses liées au nouvel an chinois font apparaître une image contrastée de la consommation. Les ventes de biens ont été robustes mais elles ont été compensées en partie par un recul des services de voyage et hospitalité à cause de la stratégie de contrôle de la pandémie par le gouvernement.

Le recul des ventes d’immobilier résidentiel semble enrayé et les importantes émissions obligataires des gouvernements locaux devraient supporter les dépenses d’infrastructures au S1. De même la hausse des crédits en janvier suggère un soutien monétaire accru.

En mars, la réunion du congrès de l’Assemblée Populaire annoncera les objectifs de la Chine pour 2022. Nous ne doutons pas que si cela est nécessaire de nouvelles mesures de soutien seront prises. Compte tenu de la faiblesse de l’inflation et de la hausse des excédents ont peu envisager tant une réduction des réserves obligatoires des banques qu’une baisse des taux directeurs de la PBoC. 

Selon EPFR Global, la semaine du 10 au16 février a vu un petit intérêt pour les achats à bon compte sur les fonds et ETF actions (+5,2MM$). Les zones favorisées ont été la Chine (+1,8MM$), Taïwan (427M$) et la Corée (+209M$) alors que les États-Unis et l’Europe enregistraient de très faibles rachats, mais pas pour la France, ni l’Irlande, les Pays-Bas et l’Espagne.

Du retard pour nos fonds cette semaine, touchés notamment par le recul du secteur bancaire.

Pour Erasmus Mid Cap Euro, Léa achète l’autrichien OMV, 1er groupe pétrolier et gazier d’Europe Centrale et le néerlandais BESI spécialisé dans la conception, la fabrication et la commercialisation d’équipements d’assemblage de semi-conducteurs, en face elle cède Alstom. Aymeric pour Erasmus Small Cap Euro achète Brunel International, spécialiste néerlandais du travail temporaire et du recrutement très spécialisé, et Graines Voltz spécialisé dans la distribution de semences et de jeunes plants de fleurs et de légumes.

Dans cette ambiance morose, les publications et les révisions de consensus de BPA sont un élément solide auquel se raccrocher. Les révisions continuent d’être à la hausse et à un bon rythme. Selon FactSet et pour le Stoxx600, révision des bpa 2021 de 4,3% et 2022 de 2,1% sur le dernier mois. Les secteurs les plu révisés à la hausse sont IT Hardware, Oil, Property & Holdings et Luxury/Consumer Goods. Pour le S&P500 américain les révisions sont moindres mais dans le même sens (+1,7% et +0,4%) et les secteurs les plus positivement révisés sont General retailers, Oil et Construction.

Bonne semaine à tous,

Jean-François GILLES

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