L'IA va tout emporter. Vraiment ?

Rarement, dans l’histoire récente des marchés, avons-nous assisté à un tel retournement de sentiment. En l’espace de quelques semaines, le secteur du logiciel, autrefois adulé, choyé et donc valorisé à des multiples stratosphériques, s’est effondré sous le poids d’une conviction aussi brutale qu’unanime : l’intelligence artificielle va tout remplacer. Monsieur Marché, dans sa maniaco-dépression légendaire, vient de passer du « le Software va tout emporter » à « l’IA va dévorer le Software ». Mais, comme toujours dans ces phases violentes, une question surgit : de belles opportunités ne seraient-elles pas en train d’apparaître ?

1. Ce que le Marché nous Dit : l’IA comme Force Dévoreuse

Le signal est sans ambiguïté. Depuis janvier, les marchés ont décidé que l’IA allait tout emporter et ils vendent en conséquence, secteur par secteur.

Du « Software as a Service » au « Service as a Software »

Le logiciel a été le premier à plier. L’indice des Software cède 22% depuis le début de l’année, pendant que les semi-conducteurs progressent de 12%. Un écart de 34 points.

Près de 9 entreprises semi-conducteurs sur 10 se traitent au-dessus de leur moyenne à 200 jours. 0 pour les Software.

Source : TME, Bloomberg / Kevin Gordon

Le raisonnement est limpide. Pendant vingt ans, les éditeurs de logiciels, qui combinaient faible intensité capitalistique et forte « scalabilité », grâce à un coût marginal nul, ont connu une période dorée.

L’arrivée de l’IA et notamment l’IA « agentique », un modèle dans lequel la tâche finale est directement exécutée grâce à l’IA, sans intervention, génère une forte pression.

Avant, plus il y avait d’employés, plus l’éditeur réalisait de chiffre d’affaires en vendant sa licence « par siège ». Aujourd’hui, l’agent IA pourrait avoir un double effet négatif :

1) Automatiser par lui-même toute application à faible valeur ajoutée, rendant le logiciel initial tout simplement inutile

2) Être tellement efficace dans l’utilisation du logiciel initial que le nombre de siège sera drastiquement révisé à la baisse, pesant sur le volume de vente de l’éditeur.

Mais le marché ne s’arrête pas là. Le nouvel opus d’Anthropic Claude Cowork a réveillé le spectre de l’IA autonome et affiche un objectif clair : faire passer l’IA du stade où elle vous aide à celui où elle travaille pour vous.

Cette annonce a déclenché un véritable vent de panique touchant presque tous les cols blancs, avec des arguments basiques, mais terriblement délétères :

• Juridique & services financiers : L’IA va devenir capable d’automatiser le conseil juridique « basique » et de nombreux services financiers : Baisse violente de titres comme RELX, Wolters Kluwer ou London Stock Exchange Group
• Banque & Gestion de Patrimoine : L’IA va pouvoir proposer des conseils financiers pertinents et adapter au profil du client
• Assurance:  L’IA va permettre de mettre en concurrence automatiquement les différents assureurs, supprimant de facto l’intérêt des courtiers et pressurisant les prix.
• Logistique : L’IA va pouvoir optimiser automatiquement les flux, mettant la pression sur les transporteurs mondiaux. Forte baisse Kuehne & Nagel, ou DSV
• ESN et services IT: Pourquoi payer des consultants plus de 1 000 euros la journée quand je peux utiliser l’IA ? Capgemini, Wavestone, Sopra Steria… sont lourdement sanctionnés
• Marketing: L’IA va pouvoir lancer mettre en place des campagnes pertinentes et adaptées (Publicis -9%, WPP -11,65%).
• Immobilier de bureau : L’IA réduit les besoins en recrutement et donc les besoins en mètre carrés

 

La thèse est radicale : l’IA va détruire la valeur partout où le travail intellectuel peut être automatisé. Mais le marché ne va-t-il pas trop vite en besogne ?

2. Là où le Marché se Trompe : Trois Angles de Nuance

Le marché a raison sur la direction. Il a tort sur l’amplitude, la vitesse, et surtout sur l’homogénéité du choc.

L’IA est une industrie lourde, gourmande en capitaux et en énergie

L’IA a face à elle quelques obstacles qui vont ralentir son ascension.

Le fait le plus sous-estimé est physique. Une requête à un modèle d’IA générative consomme dix fois plus qu’une recherche Google. L’IEA (International Energy Agency) estime que la consommation électrique des data centers pourrait dépasser la consommation totale du Japon dès 2026. Microsoft rachète des centrales nucléaires. Google et Amazon développent leurs propres puces pour réduire leur facture électrique, devenue un poste stratégique. Tout cela coûte cher et les ressources énergétiques restent finies.

En parlant de dépenses : quid des retours sur investissement ? Ils sont aujourd’hui estimés à 4% à peine. Dérisoire.

Ces rendements anémiques ne ralentissent pourtant pas ces investissements : Les hyperscalers ont annoncé 630 milliards de dollars d’investissements pour 2026, en hausse de 61% sur un an.

Pourquoi ? C’est une question de survie pour les Magnificent 7 :« Si nous ne les faisons pas, Alphabet n’existera peut-être plus demain. » (Sundar Pichai).

 

Ne pas confondre disruption et disparition

L’histoire technologique ne fonctionne pas par extinction totale. Elle fonctionne par recomposition. Le scanner médical n’a pas tué le radiologue : il l’a rendu dix fois plus efficace. La même dynamique se dessine avec l’IA.

D’ailleurs, Jensen Huang, PDG de Nvidia, qualifie «d’illogique » de penser que l’IA remplacera les logiciels.

La mémoire d’entreprise, un actif que l’IA ne peut pas créer

Certains logiciels ne sont pas de simples outils. Ils sont le réservoir de mémoire de l’organisation : dix ans d’historique clients dans Salesforce, les données RH de milliers de collaborateurs dans Workday, la comptabilité de millions de PME dans Intuit. Une intelligence artificielle, aussi performante soit-elle, est aveugle sans données : elles sont le carburant indispensable.

Dans l’écrasante majorité des cas, les agents IA ne remplaceront pas ces logiciels : ils passeront par eux pour accéder aux informations dont ils ont besoin.

3. Que Faire Maintenant ? Revenir aux fondamentaux

Les industries évoluent, les bouleversements technologiques se multiplient, mais la boussole des fondamentaux reste la même : un avantage concurrentiel clair demeure le meilleur atout pour survivre. Dans tout cycle de disruption, ce sont les entreprises dotées de véritables barrières protectrices qui résistent et prospèrent. Le reste se banalise.

Prenons l’exemple du logiciel, voici quelques exemples d’avantages concurrentiels :

• La complexité technique accumulée : un ERP comme SAP représente des décennies d’ingénierie, des millions de cas particuliers gérés, des certifications sectorielles. Un outil de modélisation architecturale chez Nemetschek* embarque des savoirs métier impossible à reproduire par un LLM généraliste. L’IA s’y greffe, elle ne le remplace pas.
• La mémoire d’entreprise : Comme mentionné plus haut, Salesforce*, Workday, ServiceNow, Planisware* détiennent des années de données métiers difficilement remplaçables. Ces données sont précisément ce que les agents IA chercheront à exploiter, transformant ces éditeurs en infrastructure obligatoire de l’ère agentique.
• Les coûts de migration prohibitifs : changer d’ERP dans une grande entreprise, c’est un projet de 2 à 5 ans et plusieurs centaines de millions d’euros. Changer de PLM dans l’aéronautique, c’est repenser toute une chaîne de production certifiée. Oracle*, SAP, Temenos bénéficient de cette inertie naturelle indépendamment de la qualité de leur produit.
• La réglementation comme rempart : un logiciel de santé en France doit être certifié HAS, labellisé Ségur, hébergé en HDS. Autant de barrières que l’IA doit intégrer, ce qui favorise les éditeurs existants ayant déjà accompli ce parcours. Equasens*, par exemple, s’inscrit dans cette logique.

Ce que l’IA dévore sans résistance

Il est cependant certain que l’IA est un véritable bouleversement, notamment parce qu’elle va drastiquement réduire le temps de développement.

Les éditeurs vulnérables cumulent trois faiblesses : faible complexité technique, pas de données propriétaires, coûts de changement négligeables. Le reporting basique, le helpdesk standardisé, le marketing automatisé à faible valeur ajoutée … c’est là que le risque est le plus grand. Des exemples comme Teleperformance, Klaviyo ou Monday.com appartiennent à cette catégorie directement exposée. A eux de se réinventer.

Des valorisations en bulle hier, en opportunité aujourd’hui

Soyons clairs : les multiples moyens à plus de 50 fois le résultat observé entre 2020 et 2022 sur le SaaS étaient déconnectés de la réalité. La correction était légitime. Mais elle est allée trop loin pour les sociétés avec un véritable avantage concurrentiel.

Près d’une valeur Software sur deux se traite à ses plus bas historiques de valorisation. Des acteurs comme Lime Technologies*, Nemetschek*, Intuit ou Salesforce*, qui cumulent données propriétaires, intégration profonde et capacité à monétiser l’IA en couche additionnelle, affichent des multiples que justifierait amplement une simple croissance organique maintenue, sans même intégrer l’upside IA.

Prenons l’exemple de Salesforce, qui se traite aujourd’hui sur un multiple de 12x le P/E, contre 40x en moyenne historiquement, malgré un bénéfice qui devrait progresser de 30% par an sur les trois prochaines années. Est-ce que Salesforce doit retourner à 40x ? Probablement pas. Est-ce que 12x est un niveau beaucoup trop faible ? Nous en sommes convaincus.

Source : Erasmus AM, Sismo

En conclusion

L’IA est un chamboulement massif, c’est une certitude. La mer se retire, ça sera l’occasion de voir quels éditeurs de logiciels nageaient sans maillot de bain, pour reprendre l’image chère à Warren Buffet. Mais l’IA ne détruit pas la valeur, elle la redistribue.

L’investisseur discipliné ne fuit pas le secteur : il cherche, avec méthode, les entreprises dont le fossé concurrentiel rend leur valeur non seulement défendable, mais appelée à croître précisément parce que l’IA se déploie.

 

* Valeurs détenues par un ou plusieurs fonds de la gamme d’Erasmus AM